三问顺丰上市：夺回老大宝座的王卫为什么还缺钱？

　　盖虹达 洪宇涵

　　5月23日，王卫和顺丰，一个从未在公众视野里出现过的男人和他经营的家喻户晓的快递公司不仅霸占了一整天的头条热点，至今仍在持续发酵。

　　433亿，是过去一周以来关于顺丰上市的讨论中出现频率最高的字眼，凭借这一数字，顺丰再度坐实中国民营快递一哥的位置。但关于这一官方公布的权威数字仍有两种极端的看法，一种是业内普遍认为顺丰估值应该在千亿级水平，另一种则是深交所对鼎泰新材发出了重组问询函，要求解释此次顺丰资产预估值及未来年度业绩承诺的合理性。

　　从蜗居旺角砵兰街一角到成为国内快递业领跑者，顺丰的发展有着火箭一般的速度。其创始人王卫在2011年接受媒体采访时还坚持“顺丰在短期内不可能上市，未来也不会为了上市而上市、为了圈钱而上市。”仅仅五年之后，顺丰就跨过了“短期”，意欲通过借壳插队上市A股。

　　业内人士告诉经济观察报，从一月份接受上市指导到4月份壳资源停牌，王卫的决策非常紧凑，一方面也反映了顺丰的确面临巨大的资金需求——打开一个融资通道，为他千亿级的规划及时输送血液。

　　为什么是现在？

　　5月23日，鼎泰新材午间的一纸公告让从2月份就开始传言的顺丰上市消息尘埃落定。

　　按照公告内容，鼎泰新材以截至拟置出资产评估基准日全部资产及负债，与顺丰控股全体股东持有的顺丰控股100%股权的等值部分进行置换。以2015年12月31日为基准日，交易的拟购买资产顺丰控股100%股权预估值为448亿元。由于2016年5月3日顺丰控股召开股东大会，决议以现金分红15亿元。此次顺丰控股100%股权的初步作价为433亿元。

　　尽管估值并不是判定企业好坏的唯一指标，但一定程度上反映了企业实力。

　　以顺丰的盈利指标为例，顺丰客单价高众所周知，根据物资沙龙提供的数据显示，顺丰的客单价高达27.8元，相比之下圆通、申通只有3元左右，并处于整体下降的趋势中。以申通为例，中原证券在研报中提到，其2013年到2015年的单件收入水平分别为3.34元、2.43元和2.92元，远低于行业13.4元的水平。“顺丰能够支撑它高质量服务的唯一原因就是收费高。”华东地区一位快递企业一级代理商告诉经济观察报，“其他快递都是在拼价格，收快递有收散件和客户件(协议件)之分，客户件的话每件快递大概能赚几毛钱？5毛左右。散件快递员去收的话也只有几毛(这是一级代理点的毛利)。而顺丰全部直营没有中间抽成，每一件快递收20到30元，成本即便高达10元，利润也非常可观。”

　　即便是这样的高利润率，顺丰仍然要通过上市来打开融资通道，其对资金的需求紧迫程度可见一斑。“这个吃紧我觉得主要的原因是目前的战略扩张太快了，对资金的要求越来越高。”电商物流快递行业综合解决方案提供商双壹咨询董事长龚福照说。

　　顺丰集团副总裁屠蔚在介绍顺丰鄂州机场项目时说，“美国联邦快递有600多架货机，我们只有47架，鄂州枢纽被定位成全国航空网络的心脏，要真正成为心脏就需要至少100架以上的宽体全货机，这是一笔不小的投资。”据了解，这种级别的物流中心全世界目前也只有三个，美国孟菲斯、路易斯维尔和德国莱比锡，分别是联邦快递FedEx、UPS和DHL的“心脏”。

　　那么顺丰想要打造“中国孟菲斯”需要多少钱？根据双壹咨询的估算，核心枢纽机场项目投资将达到150亿元，分拣中心的投资规模超过100亿元，这其中还不包括飞机的投入。以顺丰目前年利润16亿元-19亿元计算，要依靠一己之力打造“心脏”可谓遥遥无期。

　　除了机场项目，顺丰还进入了冷链物流，打造顺丰家，还与多家快递一起投资“丰巢”，布局快递最后一公里，如此看来顺丰网络已经规划好，但铺开每一条支线都需要巨大的支撑。“价格逐渐在不断的走低。同时各项成本，尤其是人力成本方面不断增长，在这种局面下利润必然被挤压。”在龚福照看来，一方面需要大量的钱去投资，另外一方面利润又越来越少，所以最终的局面就只能是通过打开融资渠道来支撑公司的发展。

　　截至到今年2月底，IPO排队的企业数量高达近800家，而即便在发新股的大年，即2015年，也只有220只新股登陆A股市场。“按照顺丰目前这样的一个盈利水平和企业治理结构，他在A股通过IPO来排队上市应该是没有问题的。但是排队需要很长的时间，并且这个时间带有很大的不确定性。在这种局面下顺丰是等不起的，因为他不能用一个不确定的事实来去搏未来的一些他认为确定的事情。”龚福照告诉经济观察报。

　　为什么是433亿？

　　在披露借壳计划之前，顺丰曾于2013年引入了四位具有国资背景的战略投资人——中信资本、元禾控股、招商局集团、古玉资本，按照当时四家资本80亿元投资占股不超过25%的消息倒推，可算出当时的顺丰估值已经达到320亿元左右。

　　自2015年底开始，申通宣布借壳艾迪西、圆通宣布借壳大杨创世，估值分别为169亿元和175亿元，中通也传出了赴美上市的传言，估值约400亿元，一度占据国内快递企业估值的龙头地位。

　　如今顺丰433亿估值重新做回行业一哥，但这一数字跟业内预期的千亿级水平相差甚远。

　　根据这几家公司的估值可以看出，市场对快递企业的估值并不是单纯以“业务量”为单一指标。一家国内知名投资机构高管告诉经济观察报，“除了拥有的车辆资产、网点数量、密度、广度、效率，以及日订单量，还要综合考虑快递企业服务的客户名单，是to　B还是to　C，来自这些客户的日单量的成长性同样重要。”

　　“顺丰现在在国内的发展确实遇到了比较大的瓶颈。”一位业内人士告诉经济观察报，目前顺丰是以商务件为主导的快递企业，但这一市场已经在被具有价格优势的“三通一达”(圆通、申通、中通、韵达)蚕食。

　　在商务件市场，顺丰以提供标准化、高时效，高质量有保障的服务来实现单价二十多元的高收费，但现在随着圆通、中通服务质量的提升，加上“三通一达”有巨大的价差优势，顺丰在商务件市场的份额已经开始被蚕食。

　　“圆通和中通的商务件可能只收8元，顺丰就要收23元。所以这就导致我们普通的件都会选择中通和圆通。那么比较紧急的件会选择顺丰。”一家公司负责人告诉经济观察报。

　　上述快递企业一级代理商告诉经济观察报，顺丰有两个特点，一个是速度特别快，一个投诉率低。但是近期第一个特点的优势正渐渐消失。

　　与此同时，商务件市场本身增长是比较稳健的，并且市场空间相对有限，尤其是在经济形势不太好的情况下，整个商务件的市场增长是非常有限的。同样的情况也出现在一些高端电商件(如3C产品)的配送上。

　　“在这种竞争的情况下他面临着两个市场的挤压，所以他现在想去开拓国际市场。而国际市场的开拓就需要有自己的核心竞争力，就是网络的建设实力。这里面典型的表现你的运输工具，就是飞机。所以现在顺丰加大投资建设机场，去大量的购买飞机，也是他想在对国际市场的雄心壮志。”上述业内人士称。

　　在有限的市场里面，顺丰面临着“三通一达”的价格挤压，这种局面下顺丰在进行的业务范畴拓展，包括拓展国际市场、拓展冷链市场、以及其他的市场去支撑他企业的发展。或许可以看做是迫不得已之举。

　　或许由此可见，尽管顺丰版图规划雄心勃勃，但对资金的需求也同样亟不可待，相比年收入473亿的水平，433亿是一个相对谨慎、中肯的估值。“依靠顺丰自身优质的企业资产和良好的盈利水平，未来估值很容易做起来，或可参照的是，申通拟借壳艾迪西的消息直接拉动了艾迪西十三个涨停板。”龚福照说。

　　为什么会有“深V”？

　　在估值之外，此次鼎泰新材的公告中披露了大量数据，让一直披着神秘面纱的顺丰第一次如此透明的暴露在公众视野。几项关键指标更是值得注意，其中就包括一组顺丰近三年的净利润指标。

　　顺丰控股2013-2015年三年间的净利润额分别为18.9亿元、9.2亿元和16.2亿元。可以看到2014年顺丰的净利润出现非常明显的下滑，并且直到次年，净利润还没有恢复到2013年的水平，这一年对于顺丰而言到底经历了什么？

　　从市场口碑和表现来看，这几年顺丰的业务发展并没有出现大的倒退，唯一可以解释的，可能是投资力度远大于业务增长速度造成了利润降低。

　　“2014很重要，是顺丰创新突破的一年。在这一年中它投资了很多项目，比如说‘嘿客’，这个项目现在看还不太成功，但投资力度非常大。”龚福照说，同时顺丰当年在仓配方面的投资力度也是非常大，包括对末端的建设、冷链的建设。

　　而2015年业绩回升或许也跟及时调整有关，不仅去年传出顺丰内部裁员的消息，并且在新年伊始就发布了涨价计划，其官方称“利润下降，距离和地域等方面诸多因素的影响，希望通过提高运费弥补收入。”相比顺丰快递25个省份长距离配送首重(快递件最低的计费重量)提价1元~2元，整体涨幅2%，而电商配送涨幅不到1%。

　　降低人成本、提高客单价，这两个动作从今天看来或许可以理解成为上市做准备，另一个方面也反映出资金的确比较吃紧。骤然下降的净利润指标也警示快递同行——如果依靠现有资金独力实现版图扩张的难度极大。

　　国内快递业发展迅速，但对比国外同行差距仍然十分明显，2015年国外快递物流业巨头DHL营业收入4348.84亿元、净利润177.02亿元；UPS营业收入3824.51亿元、净利润317.33亿元；Fedex净利润143亿元……对比之下，顺丰2015年营业收入为473亿元、净利润16.2亿元。

　　国内快递企业虽然成功突围“蛮荒期”，开始借助资本力量、运用现代化管理制度开始提升效率、加速竞争，但深挖下去会发现，整个行业的盈利模式和能力仍然处于相对原始的状态。

　　在中原证券关于申通快递借壳艾迪西的研究报告中，有关风险提示一栏中指出“交易尚需证监会核准；行业竞争激烈，业务处理能力不足；智能化、自动化机械化、信息化能力有待提高。”

　　上述快递企业一级代理商告诉经济观察报，除了顺丰早已经全部改为直营，其他快递企业在最终端都是加盟为主。加盟和直营最大的区别就是加盟的最后一环是有中间商的，中间商需要抽成。在加盟为主的快递公司中，很多资产比如说送货的大车，并不是买来的，而是承租来的。“现在快递企业融资也主要是做两件事：一是改进系统，比如说快递扫描仪之类的硬件；二是下沉网络，下沉到城乡，开拓中西部地区。”

　　与此同时，依托于国内电商发展的快递企业可能面临电商市场增速放缓后的增长瓶颈。

　　“随着这几家快递企业成功上市，可能出现的一个典型矛盾就是迅速扩大的产能，跟需求增速的趋缓是矛盾的。”龚福照说，根据阿里和京东透露出来的数据，他们的增长速度都在放缓，但与此同时快递的产能却在快速的扩大。“快递市场很可能由供不应求的局面，急速转变成供过于求的局面，在这种情况下价格战就会愈演愈烈。”

　　但低价并不一定能获胜。

　　从三通一达发源于浙江桐庐县就可以看出，这几家企业的业务严重依托于阿里巴巴的电商业务，同时这些企业也是阿里巴巴菜鸟联盟构建的物流网络的成员，而未来菜鸟物流在快递企业的选择方面，将会起到很大的作用。

　　按照菜鸟物流的规划，未来快递公司的选择是根据其自有的指标体系去评估后得出的结果，根据这种综合表现的评判再对订单进行分配——如果服务不好，即便价格再低，菜鸟物流对该快递的推荐比例也会大大降低，由此一来直接影响快递企业的市场。这样一来快递企业在价格之外，更要提升服务质量、提高实效。

　　将来消费者在选择快递的时候，要么选择菜鸟联盟，要么选择非菜鸟联盟的企业，“三通一达”在消费者选择过程中的品牌效应会被淡化。

　　在这个过程中“三通一达”就会从直接面向消费者直接的变为在后台运作，这对目前严重依靠to　C业务的“三通一达”而言是一个必须直面的问题。

　　由此，顺丰除了快递业务，在冷链、国际等多方面全方位铺开是一个必然选择。“现在顺丰的布局是比较全方位的布局，随着未来三到五年后布局完成，他的优势就越来越大。他不再是简单的依托于某一家企业，某一类业务，他的业务的综合性是比较高的，就是多轮驱动的。而三通一达就是单一驱动的。”龚福照说，

　　除了顺丰，行业内还有一匹潜在的黑马——百世汇通母公司百世集团。相比之下，其布局更宽，旗下有7个事业部，百世快递只是其中之一，“一是价格低，二是财务透明，每天的流水能够迅速出来，钱能够迅速到账，而且他的规则十分透明，你因为什么而被罚钱能够清楚的知晓。即便他目前在最终端还是加盟的形势，但是发展还是非常迅猛。”上述快递公司一级代理商告诉经济观察报。

　　“按照现有的模式去发展的话，想成为世界型的巨头可能时间会非常久。”龚福照说，互联网时代必须要通过外在的力量，比如资本。“申通、圆通这样的以加盟式为主的‘三通一达’，都已经开始计划借壳上市，作为龙头老大的顺丰如果还没有踏进资本大门，那么未来的发展可能就会非常微妙了。”